QE wat het wil doen en niet kan

en wat het niet wil doen maar wel kan

 

Na het lezen van wat artikelen over de Japanse wederwaardigheden met de geldverruiming daar en wat Duitse reacties op de QE in de eurozone en de USA en het VK na afloop van die QE ben ik daar toch wat over gaan piekeren. Er is meer gaande in de eurozone dan alleen de Griekse kwestie. Die is eigenlijk maar bijzaak.

Ik lees dat er meer dan twintig landen zijn die beschermende maatregelen hebben getroffen tegen een dreigende te lage inflatie of zelfs deflatie of tegen andere landen die inflatieverhogende maatregelen doorvoeren.

Een deflatie die sterk gevoed wordt door de dalende dollarprijs voor olie.

Men ziet dat de echte economie opveert door deze prijsdaling. De koopkracht van de consument neemt erdoor toe,  de productiekosten voor het bedrijfsleven nemen af. Perfect voor de echte economie dus die een versnelde groei gaat tonen. De conclusie moet zijn dat prijsverlagingen, disinflatie of deflatie dus niet altijd nadeling behoeven te zijn.

Een lichte deflatie behoeft dus niet fataal voor de de echte economie te zijn, zoals ons zo vaak wordt voorgehouden. Natuurlijk moet hij niet te groot worden, maar dat geldt in nog actueel meerdere mate voor te grote inflatie.

Voor één groep is echter zelfs een lichte deflatie nadelig: de groep die schulden heeft. Bij een inflatie van zeg 2%, het peil dat centrale banken zo graag zien, prijsverhogingen van 2% dus ofte wel 2% waardevermindering van de munt neemt de schuld elk jaar met 2% af. Voor landen (en dat zijn de meeste) en instellingen met grote schulden is dat dus voordelig.

Bij deflatie vindt het tegenovergestelde plaats, de waarde van de schuld neemt toe met het deflatie percentage.

Duidelijk welke van de twee onze regeringen het liefst zien en nastreven.

Een constante inflatie van jaarlijks  2% heeft nog een ander effect. Aanpassing van de lonen. Vakbonden willen het verlies aan koopkracht gecompenseerd zien door een loonsverhoging.  Zo ziet men in grafieken dat elk jaar de prijsstijging gevolgd wordt door een overeenkomstige loonstijging die de productiekosten weer verhoogt en zo weer een prijsstijging tengevolge heeft.  Dat brengt het gevaar van uit de hand lopen van die inflatie met zich mee. Voor Duitsland met de hyperinflatie van de Weimar Republiek nog steeds vers in het geheugen een vreselijke nachtmerrie.

Voor de loontrekker dus een nul nul situatie. De idee erachter is dat het de groei stimuleert door de vrees voor verdere inflatie en dus kopen maar voor de prijzen weeer zijn gestegen en dus groei.

Je hoort nu ook wel hier en daar een twijfel aan dat systeem van nimmer stoppende inflatie van 2%. Zelfs dat in periodes van deflatie de economische groei soms groter was. De economie is nu eenmaal geen exacte wetenschap maar een empirische wetenschap met theorieën en stromingen over oorzaak en gevolg.

 Maar in het VK bijvoorbeeld zien we dat die loonstijgingen sinds 2008 de inflatie niet helemaal hebben gecompenseerd en dat derhalve de koopkracht van de loontrekkers langzaam is verminderd. Volgens sommigen verklaart dat de sterke economische groei in het VK; de productiekosten zijn laag gebleven door de lage lonen en dat heeft de concurrentiepositie bevorderd hoewel de productiviteit niet is toegenomen.

Als die 2% inflatie niet op natuurlijk economische wijze tot stand komt komen de Centrale Banken in actie en gaan allerlei maatregelen treffen om die inflatie op de die 2% te krijgen. Bijvoorbeeld de rente verlagen zodat geld lenen aantrekkelijk wordt. Men leent en koopt meer en dat drijft de inflatie op. Of aan banken geldleningen verschaffen tegen speciale lage rentetarieven in de hoop dat die daardoor ook lagere tarieven aan de leners zullen berekenen. Soms helpt  dat allemaal niet, of loopt zelfs slecht af omdat het bedrijfsleven gelokt door de zo lage rentes te veel hooi op de vork heeft genomen en er bubbels ontstaan die later kunnen barsten en tot catastrofes  kunnen leiden zoals de huizenbubbel in Spanje.

 Als laatste indirect hulpmiddel komt dan de geldverruiming, de quantitative easing, waarvan men aanneemt dat deze de inflatie opjaagt. De USA en het VK hebben het jarenlang op grote schaal verricht maar helaas is in beide landen het doel niet bereikt en dreigt nu zelfs, flink gevoed door de dalende olieprijzen, deflatie. Het scheppen van nieuw geld en dat aan de banken te verkopen in ruil voor de staatsobligaties (of andere waardepapieren) die de bankenin bezit  hebben.

Desalniettemin denkt de ECB dat het in de eurozone met een scheppen van 1140 miljard euro wel gaat lukken, omstreeks 2017 al naar vrijwel 1,8% inflatie en dat onder ongunstiger omstandigheden dan in de andere landen met QE omdat de ECB geen centrale bank van één ongedeelde staat is maar 19 economisch en financiëel onafhankelijke lidstaten vertegenwoordigt waarvan de belangen en noden ver uiteenlopen.

Een direct gevolg van het aankondigen en starten van de QE door de ECB heeft in ieder geval, officiëel onbedoeld maar wel voordelig, de wisselkoers van de euro zo'n 20% laten zakken van $ 1.39 naar $1.06. Dat verlaagt de exportprijzen aanzienlijk zodat de concurrentiepositie op de wereldmarkt flink toeneemt. Voor handel binnen de eurozone maakt het door dezelfde munt niets of weinig uit. Wel verhoogt het de prijs van invoer van grondstoffen, halffabrikaten en andere producten in dollars geprijsd en dus de inflatie. Helaas daardoor de koopkracht verminderend want de lonen blijven onveranderd. Voor de consument dus niet voordelig.

Wat is er na de QE? Meer QE en nog meer QE want het is het laatste wapen dat de Centrale Banken in handen hebben. Want de centrale banken hebben veel macht maar officiëel niet over de landspolitiek, het  fiscale beheer, belasting, begroting, middelentoewijzing. Dat doet de landsregering. Idealiter in overleg met de Centrale Bank.

Zo ging dat ook in Japan, abenomics QE was een samenhangend plan van centrale bank, de rentebepaling en geldverruiming en de Japanse staat, de belastingen, begrotingen en fondsentoewijzing. In 2013 werd met de uitvoering begonnen. Maar nu is de fiscale politiek een breekpunt geworden met  een primair begrotingstekort (dus nog zonder de rentebetalingen op schulden mee te rekenen) van 6,6% van het GDP. De centrale bank vindt dat de regering niet genoeg doet om dat tekort omlaag te brengen. De regering vindt dat de bank zich tot de monetaire kant moet beperken.

Ook die monetaire kant leidt tot een verschil van mening. Kuroda, de bank baas, beloofde wat dan ook te doen om die inflatie naar 2% te brengen (waar doet dat me toch aan denken?). Maar de Japanse Centrale Bank doet misschien niet genoeg om dat te bereiken. (Maar waar is dat wel gelukt?). Ook lijkt Abe geen nieuwe serie obligatieaankoop te willen. De voor de fiscal balance noodzakelijke verhoging van de BTW van 5% naar 8% veroorzaakte een recessie terwijl juist een groei was verwacht ter voorbereiding van een tweede BTW verhoging naar 10% die tenslotte naar een primair begrotingsoverschot zou  leiden omstreeks 2020. Daarbij is de Japanse nationale schuld wereldaanvoerder met 240% van het GDP.

Karuda kwam vervolgens met een verhoging van de QE naar 80 miljoen yen per jaar. Hij wilde dat Abe de tweede verhoging van de BTW zou doorzetten. Maar Abe stelde hem uit tot 2017 want de economie zou dat niet kunnen verdragen.

Dus is er geen duidelijk uitzicht op een verbetering van de fiscale situatie, veel van de groeiversterkende structurele hervormingen zijn uitgebleven, de inflatie (ook door de olie) is geen 2% maar 0%.

De QE heeft vastgoed en effectenbeurzen omhoog gejaagd en de yen in waarde verlaagd zodat de export profiteerde.

Maar de middenstand en consumenten voelen alleen de hogere prijzen.

De Japanse ervaringen met de QE zijn als ik dit zie niet zo positief. Of dat met nog meer QE zal veranderen? De Centrale Bank zal dan zo ongeveer de gehele nationale shculd hebben opgekocht.

In de eurozone zijn de opvattingen over de QE ook zeer uiteenlopend. Vooral Duitsland is een geducht tegenstander ervan. Begrijpelijk want Duitsland zou het als niet euroland niet nodig hebben en het zou zelfs nadelig kunnen zijn. Daarentegen zijn de zuidelijke landen, sterk in het nadeel op de mondiale markt er voorstanders van.

Roger Bootle* laat zijn licht erover schijnen. Wat doet QE.

Allereerst worden de banken overspoeld met liquiditeit waarover ze nauwelijks kunnen verdienen aan rente. In normale tijden zouden ze het uitlenen tegen een redelijke rente en dat zou de algemene vraag verhogen. Maar de tijden zijn niet normaal en uit angst verlies te maken potten ze het liever op.

Tweedens heeft de QE een verhogende tendens op de prijs van ermee gekochte activa en verlaagt daardoor de renteopbrengst ervan. Dit verhoogt de rijkdom niveaus en verlaagt de financieringskosten.

Ten derde wordt de waarde van portfolios gewijzigd dordat de handelaren meer geld of geldequivalenten hebben en minder, riskante, activa met hoge opbrengst. Dit leidt hen ertoe elders andere activa te kopen en daar een uitbreidende impuls te veroorzaken.

Ten vierde met meer liquiditeit van één muntsoort (geld "bijgedrukt") uitgegeven in een land vergeleken met andere landen  zullen kapitalisten daarop reageren door hun portfolio aan te passen door eigen muntsoort te vervangen door buitenlandse en verlagen daardoor de wisselkoers met alle gevolgen voor concurrentievermogen en prijspeil.

 Aan punten een tot en met drie hebben landen in grote crisis vrijwel niets.

Alleen punt vier, een zwakkere wisselkoers heeft effect, een krachtig effect als de wisselkoers echt flink daalt.

Tot dusverre is dat  het geval geweest voor de ECB.

Maar zal Duitsland accepteren dat de euro, ook hun munt, opzettelijk verzwakt wordt?

Zullen andere landen buiten de eurozone zoals de USA, China, Japan en het VK toestaan dat de eurozone zo uit de problemen klimt? Het is tenslotte de export van de zwakke vraag en de deflatieneiging van de eurozone naar andere landen.

Hoe wordt er in Duitsland zelf over gedacht? Het is opvallend dat na vele jaren van dociel aanvaarden het laatste jaar in de Duitse pers een veel kritischer houding tegenover de eurozone wordt getoond en wat de geldverruiming betreft een sterk afwijzende.

Vooral de mogelijkheid dat zwakke landen niet meer de dwingende noodzaak van de anders noodzakelijke hervorming van bijvoorbeeld de arbeidsmarkt voelen door de nieuwe toestroom van honderden miljarden tegen een minieme rente. En Duitsland is tenslotte de geestelijk vader van de austerity en had zonder die zuinigheid en vlijt waarschijnlijk niet ingestemd met de euro. Morgen ga ik dat op een rijtje zetten.

*Roger Bootle The Trouble with Europe