Today is QE Day

 

Vandaag komt het voltallige bestuur van de ECB in Cyprus bijeen. Natuurlijk komt Griekenland ter sprake, dat is een vast item.

Maar de hoofdschotel is de Quantitative Easing. Draghi gaat de details nu uit de doeken doen. Anderhalfjaar lang 60 miljard euro per maand bijdrukken om gedekte waardepapieren en vooral eurozone staatsobligaties aan te kopen zodat de verkopende banken elke maand 60 miljard cash  in handen krijgen om die weer te investeren of de eigen buffers te vergroten of wat dan ook.

Misschien zelfs langer dan 18 maanden want het is een open end programma. Het kan dus doorgaan tot die 2% inflatie bereikt is. Eeuwigdurend dus misschien.

Het is niet zonder risico want waardepapieren kunnen in waarde dalen of zelfs waardeloos worden en lidstaten kunnen defaulten en niet kunnen aflossen dus. Failliet gaan in mensentaal. Dan kan de ECB naar dat geld fluiten. Dat geeft in een constructie als de eurozone extra problemen. Want de ECB is niet de bank van één staat maar van negentien fiscaal onafhankelijke lidstaten. Je kunt niet de ene staat opschepen met de schulden van een andere, kijk maar naar een hypothetische kwijtschelding van Griekse schulden, hoe graag sommige dat ook zouden willen.  Dus moet er een constructie komen dat de staat van oorsprong van de verkopen aan de ECB voor 80% aansprakelijk wordt voor dat QE deel en alle borg staan voor de resterende 20%. Althans zoiets verwacht men.

Zo moeten er meer rimpels glad gestreken worden. Vanavond weten we het.

Gisteren heb ik al gesteld dat een van de niet beoogde maar als bijkomend verschijnsel toch aanwezige de instorting van de waarde van de euro is. Hieronder een grafische voorstelling van de gestage val van de euro sinds mei 2014. Alleen al bij de aankondiging van de QE. Een verdere daling tot 1,07 dollar wordt verwacht en sommige analisten zien zelfs een wisselkoers  van één euro op één dollar als mogelijkheid. Een forse devaluatie dus.

 Men zou kunnen verwachten dat die daling een forse stimulans is voor de export. In Frankrijk bijvoorbeeld zien we in de grafiek hieronder inderdaad sinds juli 2014 een minder  negatieve handelsbalans maar nog steeds negatief hetgeen betekent dat de gevolgen van de duurdere import nog steeds zwaarder wegen dan de voordelen van een goedkopere export. Pas als de handelsbalans positief wordt gaan de voordelen tellen.

 

 Een van de veronderstellingen bij de QE is dat de banken staan te springen om maandelijks voor 60 miljard aan assets aan de ECB te verkopen. En dus dat het bedrijfsleven staat te springen om dat geld weer van de banken te lenen.

Wat dat laatste betreft zijn de evaringen met de laatste twee tranches van de LTRO's niet bemoedigend. Ondanks de zeer aantrekkelijke rente was er niet veel vraag. Dat kan betekenen dat de banken het financiëel niet aantrekkelijk  vonden,  hetgeen gezien de door de ECB gevraagde rente niet aannemelijk is. Waarschijnlijker dat het bedrijfsleven geen interesse had of dat de banken het risico te groot achtten. Het is niet redelijk te verwachten dat dat nu met die 1100 miljard euros anders zou zijn. Indie paar maanden is er niet veel veranderd en zeker niet verbeterd.

Er is bovendien mondiaal geen gebrek aan geld. De QE geldenvan de USA zwerven nog rond.

Daar komt nog bij dat er voor de banken geen reden is veilige assets met een zekere opbrengst om te ruilen voor geld dat zij weer renderend moeten trachten te investeren. Dat in een tijd dat ze het zelfs niet kunnen parkeren bij de ECB want dan moeten zij zelf rente gaan betalen. De assets die de banken dus zullen trachten te slijten zullen de minder solide zijn. Daar de ECB toch maandelijks die 60 miljard kwijt moet zien te raken lopen ze de kans of een te hoge prijs te moeten betalen en wellicht zelfs de functie van een bad  bank met dubieuze waardepapieren te krijgen. Of ze raken die 60 miljard per maand  binnen de eurozone helemaal niet kwijt.

Tekenend daarvoor de wijze waarop nu Griekenland door de ECB wordt benaderd. En daar kunnen alleen financiële zekerheden in het spel zijn want de ECB kan zich niet mengen in de politiek van lidstaten. Hier speelt dus uitsluitend het financiële risico een rol. Andere effecten ervan zijn bijvangst.

Dat de lidstaten een flexibelere leen- en schuldpolitiek zouden kunnen gaan voeren en dus de banken nieuwe uitgiften van obligaties van de lidstaten zouden opkopen lijkt  hoogst onwaarschijnlijk. Daar zou het voornamelijk gaan om staten die al een veel te hoog schuldpercentage hebben. Zie de tabel hieronder.Het zou zelfs tot een obligatiekoop/verkoop spiraalkunnen leiden.

De  gegevens in de tabel voor 2015 zijn afkomstig van het World Debt Clock programma dat zo up to date mogelijk is. Bedragen in miljarden euros.

Hieronder  de geschiedenis van de consumentenprijzen van 2000 tot 2014, of te wel het inflatieverloop.

Het jaar 2005 wordt als basisjaar met factor 100 genomen. Met een paar kleine dips zien we een constant opgaande lijn. De inflatie, de prijsverhogingen dus of zoals men wil waardevermindering van de euro,  zet jaar na jaar door

Al deze prijsverhogingen moeten worden gecompenseerd door loonsverhogingen.

Hieronder de grafiek die dat weergeeft.

 

Stijgen de prijzen even hard als de lonen dan is er wat koopkracht betreft een stabilisering. Stijgen de lonen meer dan de prijzen dan is er sprake van toenemende koopkracht. Stijgen de prijzen daarentegen meer dan de lonen dan is er sprake van een verminderde koopkracht en lagere consumptie.

Maar indien de lonen sterker stijgen dan de prijzen dan kan dat alleen in stand gehouden worden door grotere productiviteit of lagere productiekosten.

Dit verklaart de toestanden in de zuidelijke lidstaten van de eurozone. Terwijl door de gemeenschappelijke munt, de euro,  de prijsstijgingen over het algemeen gelijk zijn in de gehele eurozone, zijn de lonen in die landen juist verlaagd om de concurrentie positie tegenover  andere lidstaten en het buiten euro gebied te verbeteren. Het gevolg is in die lidstaten een vermindering van de binnenlandse koopkracht, teruglopen van de vraag en consumptie, dus ophopen voorraden, vermindering of stilleggen productie, verlaging van marges en prijzen en deflatie als symptoom hiervan. Deflatie niet als de kwaal maar als symptoom van de economische ziekte.

De deflatie bestrijden heeft dus geen zin. Alleen een aantrekken van de economie zal de deflatie doen verdwijnen.

En uit de grafieken blijkt dat inflatie door loonsverhogingen moet worden gecompenseerd die dan weer hogere productiekosten dus prijsverhogingen veroorzaakt. Inflatie zonder loonsverhogingen leidt tot koopkrachtverlies en dus, hoe vreemd het ook klonkt, tot lagere vraag en op de duur deflatie.

In het Verenigd Koninkrijk heeft men berekend dat pas nu van een echte loonsverhoging sinds het uitbreken van de crisis in 2008 sprake is. In de tussentijd is er dus geen verhoging van de welvaart geweest.

Een complicatie is uiteraard dat diegenen die geen indexering van inkomen hebben, dus geen aanpassing aan de prijsverhogingen, de dupe zijn. In Nederland dus o.a. de spaarders en gepensioneerden.

De inflatie is wel gunstig voor schuld. De waarde van de schuld neemt evenredig met de inflatie af. In de zestiger jaren in Nederland liep de inflatie zo snel op dat het voordeliger was een schuld te hebben want de inflatie liep veel sterker op dan de rentetarieven. Veel huizenkopers in die tijd hebben ervan geprofiteerd.

Quantitative Easing, de middeleeuwse aderlating van de 21ste eeuw.

There is more between offer and demand than meets the eye.