Vakantietijd

maar de ontwikkelingen gaan door

Het is vakantietijd maar dat wil niet zeggen dat er rust heerst in de EU en eurozone en de rest van de wereld. En voor een amateur die links en rechts leest en doorzoekt is het duidelijk dat fake news niet bestaat , wel fake facts and left-out facts en wat de media daar  van maken over links en rechts.

Het rommelt juist binnen de EU. Italië  is verontwaardigd, om het zacht uit te drukken, over het plotseling door Macron (tijdelijk) nationalisen van de scheepswerf  STX die al vrijwel in Italiaanse handen was overgegaan. Italië is duidelijk “pas content” en laat dat  ook merken.

Frankrijk en Zweden schijnen het “social dumping system”, zoals het laten werken van mensen uit  lage lonen EU landen door werkgevers in de westelijke eurolanden tegen ondermaatse lonen en arbeidsvoorwaarden wordt genoemd, zat te zijn en zoeken wegen om er een eind aan te maken. Maar was dat niet een van de oorzaken van de Brexit? De EU is toch ook gebaseerd op dat vrije verkeer van goederen en diensten en mensen.

De verhouding van Brussel met Polen wordt steeds grimmliger. Polen wordt  door de Commissie  bedreigd met artikel 7 (hetgeen kan leiden tot verliezen van stemrecht in de EU) of anders het intrekken van subsidies omdat het de EU “rule of law” aan de laars zou lappen door de nieuwe benoemingswetten voor de rechterlijke macht. Nog eigenlijk een nasleep van de snelle benoemingen van toprechters door de demissionaire, weggestemde, Poolse regering. Want de  rechterlijke macht kan dan onafhankelijk zijn, maar de benoemingen zijn vaak politiek getint (vergelijk de USA). Polen eist bovendien nog herstelbetalingen van Duitsland voor de schade uit de Tweede Wereldoorlog.

In het algemeen is er een verschil van mening over het wezen van de EU tussen de oostelijke EU lidstaten en de westelijke. De eerstgenoemde benadrukken het economische handels  karakter van de EU met behoud van de nationale zeggenschap en de eigen identiteit, de westelijke (regeringen) zien de politieke integratie van de EU, de “ever closer union” als  einddoel. Ook wat betreft de illegale migranten aanpak zijn er grote onoverkomelijke verschillen tussen de twee blokken. Maar dat is en blijft ook voor de gehele EU een heet hangijzer waar nog geen enkele houdbare oplossing voor is gevonden.

Een ander aspect is de groeiende ongelijkheid tussen de beloning van kapitaal en arbeid die niet alleen ethisch onderdehand niet meer te billijken valt maar ook grote invloed op de economie heeft. Doordat loonaanpassingen achterbleven en blijven bij inflatie en productiviteitsverhoging neemt de koopkracht af. Let daarbij ook op het verschijnsel dat beurskoersen stijgen bij reorganisaties die tot ontslaggolven in de onderneming leiden en werkeloosheid.

Dat bij de verkeerde toepassing van austerity niet het uitgavenpatroon van de eurolanden en de economische efficiency werden aangepakt maar de gemakkelijke weg van de lastenverhoging voor de bevolking om niet het  3% begrotingstekort te te overschrijden en de verlaging van lonen om de concurrentiepositie te versterken leidde ertoe dat in de eurolanden de binnenlandse koopkracht sterk aangetast werd waarbij juist de zwakkere eurolanden het zwaarst werden getroffen waardoor in work poverty (ook in de sterkere landen) en het risico van armoede toenamen en de belastinginkomsten daalden. Griekenland door zijn afhankelijkheid van bail-outs daartoe verplicht door de eurozone is een goed voorbeeld hiervan. En denk erom dat de nieuwe bailout bedragen werden en worden gebruikt voor aflossing en rentebetaling van oude schulden en niet of nauwelijks bijdragen aan het economisch herstel van het midden en kleinbedrijf, dat ook niet profiteert van de lage rente en het opkopen van leningen van grote ondernemingen door de ECB.

De koers van de euro is sterk gestegen, niet alleen ten opzichte van de dollar, tot $ 1.18  vanaf enkele maanden terug $ 1.06. Het kan verkeren want vele analisten voorspelden toen dat er pariteit tussen dollar en euro zou komen, één op één. In plaats daarvan een eurokoers stijging van 15%.

De ECB zal met lede ogen toezien hoe het hen niet is gelukt de eurokoers laag te houden ondanks de QE. Door die stijging daalt de concurrentiepositie van de zwakke eurolanden  en neemt die van de dollar toe.

Evenmin is er beweging in de inflatie die weer gedaald is tot 1.3%, ver van de bijna 2% grens van de ECB.

Er lijkt geen ontkomen aan dat de rente dan toch een stijging zal gaan vertonen ondanks de uiterst lage en zelfs  negatieve rentetarieven van de ECB want de groei in de eurozone economie zet door, 1.9% en wellicht nog meer op jaarbasis. Dat geldt niet alleen voor de eurozone maar is wereldwijd, voor de gelovers in het cyclische karakter van de economie zet het cyclische herstel door. In het eerste kwartaal van 2017 waren de resultaten hoger dan de prognoses en de resultaten die niet voor het tweede kwartaal binnnenkomen bevestigen dat beeld. Overigens is de prognose voor de wereldgroei beduidend hoger (3,5%) dan die voor de eurozone.

In een vorig blog heb ik ook gewezen op de gevaren van renteverhogingen voor nieuw af te sluiten leningen door de eurolanden die dan een marktconforme rente zouden moeten betalen. Dat geldt echter alleen voor leningen die uitgaan tot boven die welke tot het einde van de QE (dus tot het stoppen met geld bijdrukken) zijn afgesloten.

De ECB besteedt immers het vrijkomende geld bij het aflossen van mature bonds om weer zoals zij zeggen te “investeren”, dat wil eenvoudig uitgelegd zeggen rollover van leningen (dus oude aflopende leningen te vervangen door nieuwe leningen) op te kopen.

De meer dan 2200 miljard bijgedrukte euros worden dus niet (zoals de FED waarschijnlijk in September a.s. gaat beginnen te doen) uit de circulatie gehaald en de balans van de ECB blijft dus boven de 3,5 biljoen euros.

Voor die rollover geldt dus nog steeds de bescherming van de ECB die dan, zoals ik al eerder heb vermeld,  zo’n 30% van de eurolanden schulden in bezit houdt. Totdat de ECB begint met het opschonen van de balans door die paar duizend miljard euro te vernietigen. Uiteraard pas indien de economie van de eurolanden dat mogelijk maakt. Dus als  de economie zo enorm sterk is gegroeid dat de huidige 89,5% van het Bruto Binnenlands Product nog maar 60% van het dan zo sterk gegroeide GDP is of indien er voldoende bezuinigd is om begrotingstekorten om te laten slaan naar flnke begrotingsoverschotten.

Dus zelfs als het bijdrukken wordt gestaakt loopt het opkopen van obligaties gewoon door en blijft de rente op obligaties beïnvloeden. Pas als de ECB balans weer geslonken wordt  tot het pre-stimulerings niveau is de normale situatie terug. Hopelijk voor er een nieuwe (cyclische) recessie komt want dan zal opnieuw op dezelfde manier moeten worden ingegrepen. En daar zal monetaire ruimte voor nodig zijn. Want nu is het meeste kruit verschoten, menen vele analisten.  

Natuurlijk kan men in plaats van de 60% EU staatsschuld norm een hoger percentage aanhouden. Maar het blijft altijd zo dat de rentekosten niet het  functioneren van de staat mogen verhinderen. Dus zolang de rentekosten normaal opgebracht kunnen worden. In dat geval hangt de houdbaarheid van de schuld  van de marktrente af die op zijn beurt ook weer van de risico factor afhangt. Hoe hoger de schuld hoe groter de risico factor. Het is duidelijk dat voor zwakke landen met een schuld van meer dan 100% die risicofactor zeer hoog is. Kijk maar eens naar de rente op staatsleningen voor de eurozone tot stand kwam. Dat verklaart ook de steeds terugkomende roep om Eurobonds die dus de sterke landen een soort bescherming voor de zwakke zouden laten zijn ten koste van hun eigen marktconforme rente.

Tot nu toe heb ik de QE alleen betrokken op de staats financiën. Maar ook de niet staatsschulden spelen een rol. Zo bestaan er zogenaamde « zombie » banken en bedrijven.  Instellingen, vooral in de zuidelijke eurolanden,  die feitelijk niet levensvatbaar zijn maar overeind worden gehouden door leningen en schulden. Zij kunnen door de lage rentestand wel de rente opbrengen over die schulden maar niet de schulden zelf afbetalen. Renteverhogingen zouden hen zeer waarschijnlijk doen omvallen. 

Ook hier speelt de monetaire politiek van de ECB een rol en het tightenen van deze politiek door taperen en stoppen van de QE of het verhogen van de rentetarieven zal gevolgen hebben voor deze instellingen. Maar aangezien ze niet levensvatbaar zijn zijn ze in werkelijkheid een blok aan het been van de economie en zullen ze uiteindelijk toch moeten verdwijnen. Alleen het “hoe” levert problemen op.

En de recente omzeilingen van de juist in werking getreden regels voor het saneren en opheffen van banken in Italië hebben het toch al niet  grote vertrouwen in de EU bankenunie geen goed gedaan. Want wat is het nut van regelgeving als deze of mazen “ontsnappingsclausules” vertoont of niet wordt nageleefd. Beide komen teveel voor in de EU.  S&G Pact, bijvoorbeeld, of de Schengenzone en het illegale migranten problem. Of het verbod op directe steun van eurolanden onderling en ECB dat door het indirect te maken geoorloofd werd. Maar duidelijk niet zo bedoeld.

En eurozone minister van financiën met eurozone budget en eigen belastingheffing is tegen de verdragsregels van directe steun in. Maar toch wordt er heel serieus over gepraat.

Maar zoals altijd zijn dit de persoonlijke overpeinzingen van een niet specialist, een amateur die de plank dus best mis kan slaan.